救市的國際背景已不存在

　　今年前五個月，房地產的成交量和成交金額都出現10%左右的下滑，5月份70個大中城市新建商品住宅價格環(huán)比跌幅0.16%，是自2012年6月以來首次由漲轉跌。隨著房地產市場景氣下行，各地開始出臺刺激政策，多個城市實施放松限購、限貸政策。例如，呼和浩特市和?？谑谐雠_買房落戶政策，安徽蕪湖等多城市放寬了公積金買房的條件。

　　在地方政府忙于救市的同時，各部委也出臺了一系列政策來穩(wěn)定房地產市場，鼓勵各商業(yè)銀行增加對房地產行業(yè)信貸支持，通過增加企業(yè)債券融資指標和開發(fā)銀行的信貸規(guī)模等方式來支持棚戶改造。

　　應該說，無論市場表現，還是政府應對方式及社會輿論反應，本次房地產調整與2008年確有很多相似之處。從2008年的政策變動看，地方政府在房地產銷售出現放緩后一個季度就進行政策救市行動，中央救市政策是在房地產市場放緩三個季度后才開始出臺。

　　因此，有些人認為，隨著中央政府保增長力度的加大，類似2008年底的強刺激政策是有可能出臺的。筆者認為，2008年底我國政府出臺的“4萬億”刺激政策是有特殊的國際背景的，我們不能孤立地看待房地產刺激政策。

　　2008年年初開始，美國的次貸危機就不斷發(fā)酵，到年中開始出現大型金融機構出現危機。2008年9月中旬雷曼兄弟公司破產，全球金融市場掀起巨大的沖擊波，這是導致20國集團領導人集體救市的直接緣由，也是中國政府出臺“寬松貨幣政策和積極財政政策”背景。換言之，沒有國際金融市場的驚濤駭浪就不會有國內強刺激政策。

　　顯然，2014年的國際環(huán)境與2008年有天壤之別。盡管主要發(fā)達國家的經濟復蘇仍然緩慢，但畢竟金融市場已經風平浪靜。因此，出臺強刺激措施的國際背景已經不存在。

　　高杠桿率制約政策空間

　　不僅國際環(huán)境已經發(fā)生巨變，國內經濟運行環(huán)境也與2008年有較大不同。國內經濟環(huán)境最重要的變化是經濟杠桿率大幅度上升，金融風險增加，制約了貨幣政策的空間。

　　從國家資產負債表分析，2008年以來我國企業(yè)負債率急劇上升，經濟總杠桿率(杠桿率=債務總量/GDP)大幅增加。我國經濟總杠桿率在2008年以后經過了兩次快速上升：第一次是2009年前后，我國政府為應對全球金融危機，實施了積極的財政政策和寬松的貨幣政策，對應的是信貸與貨幣的快速擴張，總體杠桿率在一年左右的時間里從1.27上升到1.7；第二次是2012年第三季度至2013年底，杠桿率從1.7上升到2以上。經過兩次杠桿率快速上升，過去五年我國總體杠桿水平提高了70多個百分點。從國際經驗看，一個經濟體在五年時間里杠桿率上升30個百分點，就意味著爆發(fā)金融危機概率大大上升。此經驗對我國金融風險有重要的警示意義。

　　資產負債表的快速擴張必然反映在金融體系上，整體杠桿率的快速增加對應著金融體系的快速膨脹。2009年至2013年間，銀行資產增加了一倍多，以信托為代表的各種“影子銀行”快速膨脹，信托資產總量從3000億元迅速增加到10萬億元。據統(tǒng)計，各類“影子銀行”的資產總量已經超過30萬億元。最值得關注的是這些資產的質量。當前我國的資本收益率只有3%左右，而這些影子銀行的融資成本在10%左右，有些甚至超過20%，是典型的“龐氏騙局”。2014年初，一些到期的信托和債券出現違約，市場風險偏好明顯降低，投資開始成為驚弓之鳥，影子銀行擴張將難以為繼。

　　可見，通過擴張貨幣方式刺激經濟及房地產市場的空間已經很小，如果再次強行刺激，會使經濟杠桿水平進一步上升，金融風險大大增加。

　　房地產市場供大于求

　　通過刺激房地產投資達到刺激經濟增長的前提條件是房地產市場相對短缺，但遺憾的是，這個條件已經不存在。

　　中國住房消費水平已經超越了經濟增長所處階段。從全球看，各國住房消費水平與經濟增長水平呈正比例關系，經濟發(fā)展水平高的國家，人均住房占有面積大。中國城鎮(zhèn)人均住房占有面積(建筑面積)從1998年的18.7平方米增加到2013年的35平方米，已經超過中等發(fā)達國家的水平，與人多地少的中國國情不匹配。

　　從城鎮(zhèn)人口增長情況看，城鎮(zhèn)住房的供給大于人口所致的住房需求。從2013年的農民工監(jiān)測報告看，截至2013年底，我國農民工人數是2.69億，其中只有0.9%的人實現了在城市購買住房的愿望，其余都是由所在單位提供免費居住場所或租房居住。真正對城鎮(zhèn)住房市場有影響的是城鎮(zhèn)戶籍人口自然增長，這部分人口每年增長約220萬，新增加約100萬套的住房需求。另外，城鎮(zhèn)住房的更新改造或改善性需求每年約400萬套。因此，城鎮(zhèn)每年的實際新增住房需求約500萬套，而2013年我國城鎮(zhèn)住房供給是1300萬套，住房供給遠大于住房需求。

　　刺激需求 減少供給

　　為了穩(wěn)定房地產市場和保持經濟的合理增長速度，筆者認為政策可在幾方面有所作為。

　　應放松對房地產市場的限制性規(guī)定，對房地產市場可以進行適度刺激，但不宜進行強刺激。已經有不少城市出臺了取消住房限購的措施，這些措施是正確的，可以減緩市場恐慌氣氛，緩解房地產投資的過快下滑。但鑒于住房消費已經超越經濟發(fā)展水平及住房投資已經偏高的事實，刺激政策不宜過強。否則，市場正常機制就會扭曲，房地產市場風險集聚，不利于經濟穩(wěn)定和金融穩(wěn)定。

　　應減緩棚戶區(qū)改造和其他類型保障型住房的投資力度。按照計劃，“十二五”期間將完成3600萬套保障型住房的建設任務，今年棚戶區(qū)改造將完成400萬套。然而，大量保障型住房建設將進一步加劇市場供過于求矛盾。當前住房市場已經出現供大于求的局面，正確做法應該是減少供給，增加需求。多年來我國房地產調控思路都是增加供給，抑制需求，現在應該調整房地產調控思路，“刺激需求，減少供給”應是未來一段時間房地產調控的主基調。

中國證券報